Взять деньги под контроль
До сих пор инвесторы соглашались вкладывать в украинские компании, не имея достаточных механизмов для их контроля. Почему так больше не будет.
Нехватка капитала — одна из главных проблем Украины. Чтобы понять, каковы перспективы его привлечения на внешних рынках, стоит обратиться к истории публичных корпоративных долговых и акционерных размещений последних десяти лет.
За этот период 30 предприятий, ведущих бизнес в Украине, разместили еврооблигаций на $22,9 млрд по средневзвешенной егавке 9,5%, но 26% общей суммы выпуска еврооблигаций прошли реструктуризацию. Еще несколько компаний либо уже инициировали реструктуризацию своих долгов, либо имеют высокие шансы сделать это в 2015-м. Общий объем таких выпусков оценивается в $3,7 млрд.
Только часть компаний, неспособных вовремя погашать долги, оказались заложниками обстоятельств. Некоторые стали неплатежеспособными, потому что вели неоправданно рискованную деятельность. Другие подозреваются в том, что украли деньги инвесторов. Такие случаи можно объединить в категорию «украинский фактор». Из-за него под дефолт попали выпуски на $2,6 млрд.
Инвестиции в акционерный капитал украинских предприятий, сделанные до кризиса 2008 года, оказались глубоко убыточными, потому что тогда ожидания были завышенными. С 2009-го с помощью первичных, вторичных и частных размещений акций публичные украинские компании привлекли $4,2 млрд. Всего таких сделок- 121. Из них все, кроме покупки Ferrexpo акций ПГОКа и покупки акций Ferrexpo структурами Геннадия Боголюбова на рынке, оказались убыточными. Общая сумма убытка составляет $2,8 млрд, или 67% привлеченного капитала.
На рынке акционерного капитала после кризиса на «украинский фактор» пришлось $1,2 млрд (29% объема всех размещений). Общий убыток по таким сделкам составил $1,1 млрд, или 87% привлеченного капитала.
Получается, иностранные инвесторы серьезно недооценивали риски в Украине. То есть существующие юридические структуры размещений недостаточно защищают поставщиков капитала. Им следует внимательнее относиться и к due diligence перед сделкой, и к аудиторским отчетам после нее. Как показывает история дефолта агро-холдинга «Мрія», украинские аудиторы из большой четверки могут легко не заметить $200-300 млн гарантий по кредитам связанных компаний. Многие инвестбанкиры отлично делают работу, привлекая деньги для компаний из такой непростой страны, как Украина, однако далеко не всегда они действуют в интересах инвесторов.
Я не раз наблюдал, как портфельные управляющие быстро теряли интерес к компании после того, как сделка состоялась. Вся их активность сводилась к просматриванию отчетности пару раз в год. Общепринятая практика — это четыре квартальных отчета и конференц-звонки, чтобы выяснить возникшие но ним вопросы, а также встреча инвесторов с компанией раз в год. Но так как украинские предприятия занимают сравнительно небольшой вес в портфелях, инвесторы часто уделяют им меньше внимания. Как оказалось — зря.
Международному валютному фонду понадобилось несколько лет и много миллиардов потраченных долларов, чтобы начать выделять Украине деньги на жестких условиях — только после принятия оговоренных законов.
Инвесторам также следует понять, что без возможности реального контроля над расходованием средств покупать ценные бумаги украинских компаний нельзя. Контроль получают через голоса в совете директоров. Нью-Йоркская и Лондонская фондовые биржи говорят о том, что большинство в совете должны составлять независимые директора. Еще лучше, если независимый директор этот совет возглавляет. Исключительно из независимых директоров должны состоять аудиторский и компенсационный комитеты. Так, например, устроено управление в Ferrexpo. Подобная структура, безусловно, увеличивает расходы бизнеса, но для инвесторов это выгоднее, чем годами договариваться о реструктуризации или судиться с менеджерами в бегах.
